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今年以來(lái)，滬鋅價(jià)格逐步下探。春節(jié)前，下游完成補(bǔ)庫(kù)后提前放假，市場(chǎng)需求逐步減弱，鋅礦供應(yīng)偏緊問(wèn)題得到緩解，鋅價(jià)因此承壓運(yùn)行。春節(jié)過(guò)后，美國(guó)關(guān)稅政策擾動(dòng)市場(chǎng)，基本面先收緊后轉(zhuǎn)向?qū)捤?，鋅價(jià)呈現(xiàn)震蕩走勢(shì)。4月初，美國(guó)關(guān)稅政策遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，加劇了美國(guó)的滯脹風(fēng)險(xiǎn)，受此影響，鋅基本面疲弱，鋅價(jià)大幅下探。

今年初，受美聯(lián)儲(chǔ)降息放緩預(yù)期以及市場(chǎng)需求下滑拖累，倫鋅價(jià)格走勢(shì)較為疲軟。隨后，美國(guó)關(guān)稅政策的反復(fù)波動(dòng)以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期的增加，導(dǎo)致美元指數(shù)承壓運(yùn)行，倫鋅價(jià)格進(jìn)入震蕩上行階段。進(jìn)入4月后，美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”政策超出預(yù)期，推升了滯脹風(fēng)險(xiǎn)，倫鋅價(jià)格大幅下跌至近1年來(lái)的低點(diǎn)。“五一”假期期間，美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)波動(dòng)幅度有限，制造業(yè)指數(shù)持續(xù)維持在收縮區(qū)間，倫鋅價(jià)格保持平穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢(shì)。

從中長(zhǎng)期來(lái)看，宏觀層面的主要影響因素仍與美國(guó)關(guān)稅政策和美聯(lián)儲(chǔ)降息路徑有關(guān)。美國(guó)關(guān)稅方面，考慮到各國(guó)的態(tài)度以及談判的因素，美國(guó)關(guān)稅政策后續(xù)可能仍會(huì)有部分調(diào)整。對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息路徑，鮑威爾在記者會(huì)上多次強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)不確定性對(duì)點(diǎn)陣圖判斷的影響，因此，美聯(lián)儲(chǔ)的降息路徑存在放緩的可能性。

從海外礦山來(lái)看，在Endeavor礦山計(jì)劃近期投產(chǎn)、Tara和Kipushi礦山產(chǎn)能爬坡，以及Antamina礦山增產(chǎn)的帶動(dòng)下，預(yù)計(jì)在中期內(nèi)，海外礦山將呈增產(chǎn)趨勢(shì)。國(guó)內(nèi)方面，一季度，國(guó)內(nèi)礦山受季節(jié)性因素影響減產(chǎn)10.04%，隨著天氣轉(zhuǎn)暖，北方礦山生產(chǎn)季節(jié)性恢復(fù)，而火燒云、銀珠山等礦山生產(chǎn)趨于穩(wěn)定，國(guó)內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量仍有較大增長(zhǎng)空間。

隨著海外礦山產(chǎn)能釋放，年內(nèi)鋅精礦港口庫(kù)存預(yù)計(jì)維持在30萬(wàn)噸以上的偏高水平。截至3月底，冶煉企業(yè)原料庫(kù)存同比增長(zhǎng)51.37%，原料端的寬松預(yù)期已得到驗(yàn)證。預(yù)計(jì)隨著國(guó)內(nèi)外礦山增量逐步釋放，原料寬松格局將持續(xù)。在此情況下，礦石供應(yīng)增加將進(jìn)一步推動(dòng)鋅精礦加工費(fèi)上漲。

精煉鋅領(lǐng)域，礦山與冶煉企業(yè)圍繞加工費(fèi)博弈，受春節(jié)假期影響，礦端增量向冶煉端的傳導(dǎo)相對(duì)有限。此外，進(jìn)口窗口僅在年初短暫開(kāi)啟，一季度，鋅錠進(jìn)口量環(huán)比下降24.65%。

綜合來(lái)看，中期內(nèi)，鋅精礦加工費(fèi)有望持續(xù)上漲，這將推動(dòng)冶煉利潤(rùn)進(jìn)一步修復(fù)。在此背景下，冶煉企業(yè)增產(chǎn)意愿增強(qiáng)，鋅錠進(jìn)口窗口仍存在打開(kāi)可能，預(yù)計(jì)鋅錠供應(yīng)將出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)。

從年初至今，基建端表現(xiàn)相對(duì)疲軟。水泥磨機(jī)行業(yè)開(kāi)工率、瀝青裝置行業(yè)開(kāi)工率及鋁線纜行業(yè)開(kāi)工率均低于預(yù)期。房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)承壓，新開(kāi)工面積與竣工面積累計(jì)同比延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。另外，汽車銷售數(shù)據(jù)則超出市場(chǎng)預(yù)期。

鍍鋅及壓鑄環(huán)節(jié)方面，春節(jié)過(guò)后，鍍鋅及壓鑄鋅合金企業(yè)以庫(kù)存去化為主，復(fù)產(chǎn)進(jìn)度緩慢，企業(yè)開(kāi)工率處于近年來(lái)同期較低水平。但受貿(mào)易政策不確定性引發(fā)的搶出口效應(yīng)拉動(dòng)，鍍鋅板出口量顯著增長(zhǎng)，在總需求中的占比進(jìn)一步擴(kuò)大。

展望后市，電力基建和汽車行業(yè)仍是終端需求的主要增長(zhǎng)點(diǎn)，但二者耗鋅量占鋅消費(fèi)總量的比例約為20%，對(duì)鋅需求的拉動(dòng)作用相對(duì)有限。此外，盡管美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”延期為鍍鋅產(chǎn)品轉(zhuǎn)出口保留了通道，但越南反傾銷審查對(duì)部分中國(guó)出口鍍鋅板加征37.13%的臨時(shí)關(guān)稅，或?qū)е聡?guó)內(nèi)相關(guān)產(chǎn)品出口受阻。綜合來(lái)看，需求端對(duì)鋅價(jià)的支撐力度較弱。

從宏觀面來(lái)看，隨著美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”政策的持續(xù)推進(jìn)，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂情緒升溫，這將對(duì)鋅價(jià)上方形成壓制。從基本面來(lái)看，當(dāng)前，鋅精礦加工費(fèi)已回升至高位水平，冶煉企業(yè)利潤(rùn)空間改善，復(fù)產(chǎn)積極性顯著增強(qiáng)，預(yù)計(jì)鋅錠供應(yīng)將出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)。

需求端，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)鋅價(jià)的拉動(dòng)作用有待觀察，而出口環(huán)節(jié)受貿(mào)易政策限制，難以形成有效支撐。因此，需求端對(duì)鋅價(jià)的支撐力度偏弱。

綜上所述，鋅市場(chǎng)基本面將逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤筛窬郑芎暧^層面的偏空影響，預(yù)計(jì)中期內(nèi)鋅價(jià)運(yùn)行區(qū)間將呈逐步下移趨勢(shì)。

（作者單位：國(guó)元期貨）